参加契約とは、会社、既存株主、新規投資家の間で締結される契約であり、投資家が出資する際の条件、すなわち出資額、その見返りとして発行される株式の種類、株式に付随する権利、その後の会社の運営方法、そして投資家が最終的にどのように撤退するかを規定するものです。オランダでは、参加契約は会社の定款と並んで存在し、非公開有限会社（besloten vennootschap、略称BV）の場合は、実際に株式を発行または譲渡する公証証書と並んで存在します。参加契約は契約当事者を拘束し、定款は会社および後に株主となるすべての人を拘束します。
参加契約書、株主契約書、および条件概要書
オランダの投資ラウンドでは、4つの文書が繰り返し登場し、しばしば混同されます。タームシートは取引の概要を記載したもので、通常は拘束力はありませんが、機密保持、独占権、費用に関する条項は拘束力があり、そのように解釈されるべきです。参加契約は、この投資に関する有効な契約であり、出資、クロージング条件、保証、投資家の具体的な権利などが記載されています。株主間契約は、すべての株主間の継続的な関係を規定するものです。定款は会社の設立文書であり、商工会議所に提出され、全員を拘束します。
オランダの小規模な取引では、参加契約と株主契約が1つの文書にまとめられることがよくありますが、契約書の作成において、両者の機能を明確に区別していれば、何ら問題はありません。つまり、契約締結時に一度だけ履行されるべき事項と、当事者が株主である限り適用され続ける事項が明確に区別されている限り、問題ないのです。
契約と定款の役割分担は、見た目以上に重要です。参加契約の条項は、その当事者のみを拘束します。もしその条項に違反して株式譲渡が行われたとしても、会社法上は譲渡は有効とみなされ、被害を受けた当事者は株式ではなく、損害賠償請求または違約金の支払いを求められることになります。全世界、そして将来の株主に対して効力を持つべき事項はすべて定款に規定されるべきです。例えば、譲渡制限、株式の種類、議決権および利益分配権、特定の状況下での株式提供義務などがこれに該当します。一般的なアプローチとしては、組織構造に関する規則を定款に、商業的な詳細を契約書に規定し、両者の内容が一致していることを確認することです。
投資家が実際に拠出するもの
出資は通常現金で行われ、オランダの有限会社（BV）には最低資本金の規定がないため、株式は額面1ユーロセントで発行でき、残りの出資額は株式プレミアムとして計上されます。これが標準的な仕組みであり、その後の配当を柔軟に行うことができます。
現物出資は可能です。知的財産、設備、株式に転換された売掛金、または会社に譲渡される事業などがこれに該当します。現物出資には、出資内容を明記する必要があり、株式の払込が有効となるためには、出資は金銭的評価が可能であり、かつ実際に引き渡されなければなりません。特に知的財産は、契約書に記載するだけでは譲渡されません。著作権や特許権の譲渡には、関連法規に定められた手続きが必要であり、著作権が創業者個人に帰属するソフトウェアの出資は、よくある見落としであり、費用もかさみます。サービスや将来の努力は、株式の対価として出資することはできません。
すべての投資が最初から株式投資であるとは限りません。転換社債はオランダの初期ラウンドで広く利用されており、通常は次の適格ラウンドで割引と評価額の上限を設けて株式に転換されます。これにより、評価額を早期に固定することを避けられますが、株式ラウンドと同様に、転換のトリガーとなる条件、満期前に適格ラウンドが行われなかった場合の対応、転換前のイグジット時の対応という3つの点について注意が必要です。スタートアップ資金調達ラウンドの法的チェックリストに関するガイドでは、各ルートに必要な書類を一覧で説明しています。
オランダのBVにおける株式および株式の種類
オランダの会社法が自由化されて以来、BV（オランダ有限会社）は非常に多様な特性を持つ株式を発行できるようになり、参加契約書には発行される株式の種類が明確に記載されるべきである。株式には議決権や利益分配権が付帯しないものもあるが、両方が付帯しない株式はあり得ない。異なる種類の株式は、異なる利益分配権、異なる清算権、および取締役選任権を持つことができる。このような柔軟性があるため、オランダにおいては「優先株」という用語自体は意味をなさない。重要なのは、定款に各種類が実際にどのような株式をどのような順序で受け取るかが明記されている点である。
投資家が注意すべき技術的なポイントが3つあります。BV（オランダ合資会社）の株式は登録制であり、その発行または譲渡にはオランダの公証人の面前で作成された証書が必要です。契約書に署名するだけでは株式の所有権は移転しません。会社は株主名簿を管理しており、名簿への記載は所有権を意味するものではありません。また、既存株主は保有比率に応じて新株発行に対する法定の優先引受権を有しており、この権利は法律および定款に定められた方法でのみ排除または制限できます。この権利を適切に処理せずに発行を行った場合、異議申し立ての対象となります。
創業者や従業員が議決権を持たずに経済的権利を保有する場合、オランダでは株式を保有し預託証券を発行する財団がよく用いられます。オランダにおけるSTAK（株式譲渡証書）と株式証明書に関するガイドでは、この仕組みがどのような効果をもたらし、どのような効果をもたらさないかを解説しています。基礎となる会社形態については、オランダ有限責任会社（BV）に関するガイドをご覧ください。
ガバナンス：資金が到着した後、誰が何を決定するのか
参加契約の真価が発揮されるのは、ガバナンス条項においてです。なぜなら、これらの条項は、投資から撤退までの期間における会社の運営方法を規定するからです。オランダの会社法では、株主総会と経営陣の間で権限が配分されており、契約によってこれらの権限を単純に移動させることはできません。契約で可能なのは、権限の行使を同意を条件とすることであり、これが投資家による支配が実際に構築される仕組みです。
留保事項
留保事項リストには、投資家または定められた過半数の同意なしには取締役会が決定できない事項、または株主総会が決議できない事項が記載されています。このリストは、出資比率に比例するべきです。典型的な項目としては、新株またはオプションの発行、定款の変更、事業の合併、分割または売却、重要な資産の処分または担保設定、一定額を超える借入、関連当事者との取引、年間予算の採択または大幅な変更、取締役の選任または解任、事業内容の変更、重要な訴訟の開始または解決などが挙げられます。
リストが機能するかどうかは、2つの重要なポイントによって決まります。各項目には、金額または質的な基準を設定する必要があります。そうでなければ、借入に対する拒否権は、コピー機のリースに対する拒否権となってしまいます。また、同意が拒否された場合、または一定期間内に同意が得られなかった場合の対処方法を定めた仕組みも必要です。なぜなら、積極的な投資家と創業者チームを抱える企業では、行き詰まりを解消する仕組みのない拒否権リストは、統制ではなく麻痺状態を生み出すからです。
ボードと指示権
オランダ法では、定款において特定の種類の株式に取締役選任のための拘束力のある指名権を与えることが認められており、株主総会が取締役の選任および解任を行います。投資家が取締役会への代表権を希望する場合、その権利は契約書だけでなく定款にも種類別権利として明記されるべきであり、株主構成の変化後もその権利が存続するようにする必要があります。
オランダ法では、定款において、株主総会またはその他の機関が、会社の経営方針に関する一般的な指示を取締役会に与える権限を定めることも認められています。取締役会は、会社の利益および事業に反しない限り、そのような指示に従わなければなりません。この条件は譲歩できるものではありません。株主の指示に従って会社に損害を与えた取締役は、個人的な責任を問われる可能性があり、取締役会にそのような決定を迫った投資家は、事実上の取締役として行動したとして、自らも責任を問われる可能性があります。実際的な結果として、ガバナンス権は、日々の事業運営の指示ではなく、特定の決定に対する同意権として構成されるべきです。
情報と報告
投資家は通常、月次または四半期ごとの経営報告書、会計年度開始前に承認を得るための年間予算、監査済みまたはレビュー済みの年次決算書、最新の状態に保たれた資本構成表、そして主要顧客の喪失、訴訟、データ漏洩、取締役の辞任といった特定の事象に関する迅速な通知を要求します。これらの権利は付与するのに費用がかからず、投資家が最初に受け取る警告となります。これらの権利は、会社が年次決算書を商工会議所に期限内に提出する義務と併せて付与されるべきです。なぜなら、提出が遅れると、倒産時に取締役に不利益が生じるからです。
移籍制限と退出メカニズム
現行のオランダ法では、有限会社（BV）は定款に譲渡制限条項を設ける義務はないが、ほぼすべての非公開会社がこれを希望している。オランダで一般的に用いられるのは、譲渡申し出条項である。譲渡を希望する株主は、まず他の株主に対し、合意によって、または合意に至らない場合は独立した専門家によって決定される価格で株式を譲渡申し出しなければならない。これに加えて、承認条項では、会社機関が譲渡予定者を承認する必要がある。これらの条項は、いずれも購入者に対して効力を発揮するために定款に盛り込まれなければならない。
参加契約には、国際的な慣行でおなじみの仕組みが盛り込まれています。ロックアップ条項は、創業者が一定期間株式を売却することを禁じます。優先購入権は、既存株主が第三者からの買収提案に同額で応じる機会を与えます。同伴権は、少数株主が多数株主による売却に同じ条件で参加することを可能にし、新たな未知の支配株主によって取り残されることを防ぎます。ドラッグアロング権は、特定の多数株主が少数株主に対し、会社全体の買収提案に同意するよう要求することを可能にし、ほとんどの買い手は全株式を取得したいので、この要求を強く求めます。
ドラッグアロング条項は、訴訟に発展する可能性が最も高い条項であるため、特に注意を払う必要があります。適用基準、適用可能な株主の種類、条件が全員に同一である必要性、ドラッグアロングされた株主が提供を求められる保証の制限、および通知期間など、すべてを明確に定める必要があります。少数株主を多数株主よりも不利に扱う条件でドラッグアロング条項が発動された場合、オランダ会社法が株主間に対して課す合理性と公平性の基準に基づき、異議申し立てを受けることになります。
投資家保護と、それが創業者にもたらすコスト
ガバナンス以外にも、3つの経済的保護措置がすべてのベンチャーラウンドで繰り返し登場するため、創業者はそれらに同意する前にそれぞれをモデル化しておくべきである。
希薄化防止条項は、会社が後日、投資家が支払った1株当たりの価格よりも低い価格で株式を発行した場合に、投資家の持ち分を調整するものです。以前の投資を低い価格で行われたかのように再評価するフルラチェット方式は厳しく、ダウンラウンドによる損失のほぼすべてを創業者に転嫁します。既存資本に対する新規発行の規模を考慮した広義の加重平均方式は市場標準であり、はるかに受け入れやすいものです。オランダの組織では、通常、額面価格で追加株式を発行することで調整が行われるため、定款でこれを許可する必要があり、優先引受権についても事前に処理しておく必要があります。
清算優先権は、売却または清算時に誰が最初に支払いを受けるかを決定します。投資額の1倍の非参加型優先権では、投資家は投資額の返還を受けるか、普通株に転換して売却益を分配されるかを選択できますが、両方を選択することはできません。これは創業者に有利な基準です。参加型優先権では、投資家は投資額の返還を受けた後、残りの株式の一部を受け取ります。これは、売却価格が低い場合や中程度の場合には、創業者の利益を大幅に減少させます。1倍を超える倍率では、その影響はさらに大きくなります。優先権を正しく理解する唯一の方法は、投資額を下回る場合も含め、複数の売却価格における支払額をモデル化することです。
償還権またはプット権は、一定期間後に会社または創業者に投資家の株式を買い取ることを義務付けるものであり、オランダ法の下では特に慎重な取り扱いが必要です。なぜなら、会社は法定限度内でのみ配当または自己株式の取得を行うことができ、経営陣はまず、会社が債務を期日通りに支払う能力があることを確認しなければならないからです。会社が債権者への支払いを継続できないことを知りながら配当を承認した取締役は、個人的に責任を負います。会社が法的に履行できないプットオプションは、投資家にとっては何の価値もなく、取締役にとっては危険なものです。
創業者に関する義務：権利確定、退職者、および制限事項
投資家は会社だけでなく、チームも買収するものであり、契約は創業者個人を拘束する。一般的な仕組みはリバースベスティングである。創業者は株式を保有し続けるが、創業者が一定期間内に退任した場合、会社または他の株主は、その一定割合の株式を低価格で買い戻す権利を取得する。買い戻し割合は、通常3～4年かけて徐々に減少していくが、最初の1年で急激に減少する。
退職時の補償金は通常、退職理由によって異なります。例えば、病気、死亡、または合意による退職など、正当な理由で退職する人は、公正な価格または定められた計算式に基づいて補償金が支払われます。一方、退職理由が不当な場合、例えば早期退職や懲戒解雇の場合は、名目上の価格または原価で補償金が支払われます。正当な退職者と不当な退職者の定義は、契約書の中で他のどの定義よりも重要な役割を果たすため、厳密に、かつ対称的に記述する必要があります。死亡以外のすべての退職を不当な退職とみなす条項は、オランダの裁判所ではその趣旨に沿って適用されず、合理性と公平性の観点からその運用が審査されます。
創業者には、事業への最低限の勤務時間、株式保有期間中およびその後一定期間の競業避止義務および勧誘禁止義務、事業に関連する知的財産を会社に譲渡する義務、そして守秘義務といった個人的な義務も求められます。創業者が従業員でもある場合、雇用契約における競業避止義務と株主契約における競業避止義務は併せて解釈する必要があります。なぜなら、競業避止義務に関する雇用上の規則は株主間の規則よりも厳格であり、株主に対して有効な競業避止義務が、同一人物が従業員である場合は有効でない可能性があるからです。
オプションプールと従業員の参加
ほぼすべてのベンチャーキャピタルラウンドでは、現従業員および将来の従業員のためのストックオプションプールが必須であり、そのプールを評価額のどの位置に設定するかは、それ自体が交渉事項となる。投資前に既存の資本から作成されるプールは、創業者のみの持ち株比率を希薄化させる。一方、投資後に作成されるプールは、創業者と投資家の両方の持ち株比率を希薄化させる。この差は、しばしば企業価値評価額の数パーセントポイント以上にも及ぶが、どちらの場合も同じ規模のプールとして説明されるため、見落とされがちである。
オランダ法では、プールの実施方法も重要です。BV（有限責任会社）の株式に対するオプションを付与する場合、権利行使のたびに公証証書が必要となり、オプション保有者は株主総会への出席権や発言権を含む法定権利を有する株主となります。そのため、オランダ企業は財団を通じて預託証券を発行したり、株式評価権などの契約スキームを利用して、売却時に現金で支払いを行い、株主を一切発生させない方法を採用することがよくあります。それぞれの方法によって、支配権、管理、参加者の税務処理に異なる影響が生じるため、最初の付与後ではなく、スキームを採用する前に税務アドバイザーと税務分析を確認する必要があります。
保証、デューデリジェンス、および責任
投資家はデューデリジェンスを実施し、その後、企業、そして多くの場合創業者個人に対し、事業の状態について保証を求めます。保証内容は、株式および資産の所有権、会計の正確性、知的財産の所有権、主要契約の有効性、雇用法およびデータ保護法の遵守、未開示の訴訟および未開示の負債の有無、そして調査中に提供された情報の正確性などです。オランダにおけるデューデリジェンスに関する当社のガイドでは、調査の一般的な範囲について説明しています。
保証の価値は、次の3つの要素によって決まります。1つ目は情報開示です。データルームや開示書簡で適切に開示された事項は通常、保証の対象外となるため、情報開示の質によってリスクの所在が決まります。2つ目は制限制度です。これは、請求権の上限、請求できない金額、および請求を通知しなければならない期間を意味し、通常、商業保証の場合は所有権や権限に関する保証よりも通知期間が短くなります。3つ目は償還請求権です。投資家が出資したばかりの会社が提供する保証は、その会社に対する請求によって投資家自身の株式の価値が下がるため、価値が限定されます。そのため、創業者による個人保証、エスクロー、または後のトランシェとの相殺などが代わりに交渉されます。
保証が虚偽であることが判明した場合、契約書には救済措置が明記されているべきである。オランダ法には、誤った情報によって生じた錯誤に基づいて締結された契約の無効化など、一般的な救済措置も規定されているが、投資の文脈ではこれらの救済措置は不十分であり、ほとんどの契約では、契約上の損害賠償制度を優先して、これらの救済措置を排除または制限している。この排除は一般的に商業当事者間では有効であるが、情報が不正に提供された場合には適用されない。
閉鎖前の規制上の手続き
契約外のいくつかの事項がオランダへの投資を遅らせたり、阻害したりする可能性があり、それらは契約締結の1週間前ではなく、条件書作成段階でそれぞれ確認しておくべきである。
オランダ有限会社（BV）における株式の発行または譲渡には、オランダの公証証書が必要となるため、公証人に依頼し、本人確認および資金源確認を行うための時間を与えなければなりません。最終的な受益者の変更は、オランダの受益者登録簿に登録されなければならず、会社の商工会議所への届出も更新する必要があります。会社に労使協議会がある場合、事業またはその一部の支配権を移転する決定は助言を受ける権利を発生させ、助言は決定に影響を与えることができる段階で求められなければなりません。この要件を無視すると、決定が保留される可能性があります。
法定売上高基準を超える集中取引は、完了前にオランダ消費者市場庁に届け出なければならず、届出なしに完了することは違法行為となります。また、2023年6月1日にオランダの投資、合併、買収に関するセキュリティ審査法が施行されたため、重要なサービス提供企業または機密技術分野で活動する企業に対する支配権の取得、あるいは機密技術分野においては重要な影響力の取得は、投資審査局に届け出なければならず、届出なしに完了することはできません。防衛、半導体、量子、エネルギー、港湾および関連分野への投資家は、別途通知があるまで、この規定が適用されるものとみなすべきです。
税務構造は法律業務の範囲外であり、本稿の範囲外です。オランダの法人税制度には、一定の要件を満たす株式保有に対する参加免除規定があり、その適用可否、株式発行差金、転換社債、従業員ストックオプション制度、配当金に対する源泉徴収税の取り扱いは、個々の状況や毎年変更される規則によって異なります。 Law & More 当社は税務に関するアドバイスは提供しておりません。お客様の税務アドバイザーと連携して業務を進めており、組織構造を確定する前に税務上の立場を確認することをお勧めします。なぜなら、後から変更するには費用がかかるからです。
株主同士が対立するとき
いかに綿密に作成された参加契約であっても、株主間の対立を防ぐことはできません。オランダ法では、契約書の内容とは別に、2つの法的手段が定められており、どちらも最近改正されました。
法定紛争手続きでは、株主が他の株主が会社の利益を損なう場合に、その株主に株式の譲渡を強制したり、他の株主の行為によって損害を受けている場合に、他の株主に自分の株式を引き継ぐよう要求したりすることができます。2025年1月1日以降、改正された制度が施行されています。この手続きは、召喚状ではなく申請によって行われ、企業会議所が Amsterdam 控訴裁判所は、事実審理の第一審および唯一の審理において専属的な管轄権を有し、追放請求を行うために原告が特定の資格を有していなければならないという従来の要件は廃止された。その結果、以前の手続きよりも大幅に迅速な手続きが可能となった。
これに加えて、調査手続きも存在します。企業委員会は、健全な経営に疑義が生じる十分な根拠がある場合、企業の経営方針や業務に関する調査を命じることができ、取締役の停職、独立取締役の選任、株式の保管機関への移転といった暫定的な措置を直ちに課すことができます。これはオランダの企業訴訟において最も強力な手段であり、参加契約がまさに回避しようとしている状況において、少数株主によって頻繁に利用されています。この手続きを利用するには、法定要件を満たす必要があり、定款や契約によってその要件を引き下げることはできますが、引き上げることはできません。
これらの紛争解決手段が存在する以上、契約上の紛争解決メカニズムは、それらに逆らうのではなく、それらと連携するように設計されるべきです。特定の個人へのエスカレーション、明確な冷却期間、調停、そして最後に評価手続きを伴う買収メカニズムを含む行き詰まり条項を設けることで、法定の紛争解決手段が必要となる前に、ほとんどの紛争は解決されます。株主紛争における選択肢とオランダにおける企業紛争解決に関する当社のガイドでは、その実践的な手順を説明しています。
交渉と契約書作成：取引がうまくいかない原因
交渉の成否を左右するのは、交渉スキルよりも準備です。投資家が調査に来る前に、創業者は企業運営をきちんと整えておくべきです。具体的には、株主名簿の整理、創業者、契約社員、関係機関全員からの知的財産権譲渡契約書の署名、有効な雇用契約書の締結、整合性の取れた資本構成表、そして提出済みの年次決算書などです。創業者が交渉で譲歩する点の多くは、デューデリジェンスで発覚した問題が、本来であれば数ヶ月前に解決できたはずだったために譲歩せざるを得ないケースです。
繰り返し発生する契約書作成上の不備は、取引全体を通して一貫しています。収益、純利益、出口、適格資金調達ラウンド、公正市場価値など、金銭を伴う定義されていない用語。閾値や行き詰まりルートのない留保事項。出口価値の範囲でモデル化されたことのない希薄化防止条項や清算優先条項。一方的な離脱者定義。引きずられる当事者に対する相応の保護のない引きずり条項。定款と矛盾する契約。そして、オランダ法では同様に認められていない救済措置や担保形態への依拠など、コモンローの枠組みを前提とした条項。
これらの問題を解決するには、支払いを決定するすべての条件を明確に定義し、契約締結後ではなく締結前に経済状況をモデル化し、条項と契約書を両方を読んだ人が共同で作成する必要があります。この文書は、当事者が5年間遵守できる一連のルールとして機能するべきであり、最初の口論の武器として使われるべきではありません。
よくある質問
参加契約と株主間契約の違いは何ですか？
参加契約は、特定の投資案件、すなわち投資家がどの投資に、どのような条件で、どのような保証付きで、どのような権利付きで出資するかを規定するものです。株主間契約は、株主がいつ参加したかにかかわらず、すべての株主間の継続的な関係を規定するものです。実際には、単一投資家による資金調達ラウンドでは、この2つの契約は1つの文書にまとめられることが多く、複数の投資家が異なるラウンドから参加するようになった時点で、個別の契約は修正・再締結された株主間契約に置き換えられます。
参加契約は後から修正できますか？
はい、しかし契約書は原則として全当事者の同意がなければ変更できません。ただし、より少ない賛成数で変更できる旨を規定する修正条項が契約書自体に含まれている場合は別です。ほとんどの契約書にはそのような条項が含まれており、交渉する価値があります。変更に全会一致を必要とする契約書は、株主が10人になると実効性がなくなります。変更が定款にも影響を与える場合は、公証証書と株主総会の決議も必要となります。
参加契約書は公証を受ける必要がありますか？
契約書自体にはそのような規定はありません。株式の発行または譲渡には規定があります。オランダの有限会社（BV）の場合、株式はオランダの公証人の面前で作成された証書によってのみ発行または譲渡でき、会社は譲渡を承認するか、証書の当事者となる必要があります。定款の変更にも公証証書が必要です。公証人の費用を予算に計上し、早めに依頼してください。特に投資家が外国法人である場合、本人確認や資金源の確認には時間がかかります。
株主が契約に違反した場合、どうなりますか？
相手方は履行と損害賠償を請求することができ、損失の立証が困難であるため、ほとんどの契約では主要な義務に対して契約上の違約金が課せられています。譲渡制限に違反して株式を譲渡した場合、結果は制限がどこに規定されているかによって異なります。定款に規定されている制限は譲渡を無効にする可能性がありますが、契約書にのみ規定されている制限は通常、譲渡を無効にせず、損害賠償請求を可能にします。この違いこそが、構造的な制限を定款に規定する最も有力な根拠となります。
契約を正しく締結する
Law & More オランダの創業者、企業、投資家に対し、投資ラウンドの完全な文書化（タームシート、 参加協定株主間契約、定款の変更、転換社債関連書類、従業員参加制度、および株主関係が破綻した際に発生する紛争。 法律家 基本合意書に署名する前に交渉することは、既に原則的に合意された構造を再交渉するよりもはるかに費用が安く済みます。
オランダ企業への投資や資金調達をご検討されている場合は、当事務所の弁護士が関連書類を精査し、最適な選択肢をご提案いたします。ご相談をご希望の場合は、お気軽にお問い合わせいただくか、当事務所のオランダ企業法ガイドをご覧ください。関連する契約の種類については、フランチャイズ契約、ITサービス契約、国際商取引契約に関するガイドをご参照ください。
